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特朗普政府的“對等關(guān)稅”政策導(dǎo)致美元信用進一步崩潰，引發(fā)了較為劇烈的“去杠桿交易”。上周，長端美債遭到劇烈拋售，10年期和30年期美債收益率飆升，美元指數(shù)跌破100關(guān)口。美元、美債均無法避險之際，黃金成為唯一的避險資產(chǎn)。同時，美元信用走弱強化了黃金的貨幣屬性，進一步驅(qū)動了黃金價格的短期上漲。4月11日，倫敦現(xiàn)貨黃金價格突破3200美元／盎司，滬金期貨主力合約價格突破760元／克，均再創(chuàng)歷史新高。今年以來，黃金價格累計漲幅已超20%。

對黃金市場而言，從對沖美元信用風險角度來看，黃金價格中長期的上漲驅(qū)動仍舊堅實，牛市格局不改。美元信用主要與全球貨幣支付體系和貿(mào)易體系深度綁定。2022年，受俄烏沖突影響，美國凍結(jié)俄羅斯外匯儲備，實質(zhì)上破壞了美元的國際貨幣地位。全球央行連續(xù)3年購金超1000噸，成為黃金價格持續(xù)上漲的重要驅(qū)動。世界黃金協(xié)會預(yù)計，為對沖美元信用走弱、地緣政治危機等風險，全球央行2025年有望保持1000噸以上的購金量。全球央行配置黃金儲備的意愿仍舊較強，將繼續(xù)支撐黃金價格中樞上移。

此次特朗普政府挑起的全球“關(guān)稅戰(zhàn)”使市場對美國經(jīng)濟前景悲觀，但美元利率不僅沒有下行，反而大幅上行，10年期美債收益率一度飆升至4.5%左右，30年期美債收益率一度飆升至5%附近。同時，美元大幅貶值，美元指數(shù)跌破100關(guān)口。這表明“關(guān)稅戰(zhàn)”對全球貿(mào)易秩序的沖擊已經(jīng)引發(fā)了美元信用危機。

根據(jù)美國財政部數(shù)據(jù)，今年6月份將有約6.5萬億美元美國國債到期，占全年到期債務(wù)的70%左右。近期，美債收益率的大幅上行導(dǎo)致美國財政付息壓力增加，美債違約風險擔憂加劇。對美國政府而言，目前債務(wù)總額已經(jīng)突破36萬億美元，而特朗普政府仍在推動提高聯(lián)邦債務(wù)上限的計劃，該計劃大概率能夠落地，美財政部將發(fā)債回補TGA賬戶。這意味著美國政府巨額的債務(wù)規(guī)模將繼續(xù)攀升，從而繼續(xù)透支美元信用。因此，在中長期視角下，基于美國政府巨大的債務(wù)規(guī)模而對沖美元信用風險的需求，仍是黃金價格上漲的重要支撐。

在全球貿(mào)易環(huán)境和地緣政治的不確定性等背景下，黃金的避險屬性和抗通脹屬性可能進一步強化，“避險+滯脹”邏輯大概率支撐黃金價格進一步上漲。目前，關(guān)稅政策仍存在較大反復(fù)性和不確定性，美國經(jīng)濟的下行風險不容忽視。截至當前，美國密歇根大學(xué)消費者信心指數(shù)已經(jīng)連續(xù)4個月下滑，未來貿(mào)易沖突、驅(qū)趕移民等對美國經(jīng)濟的負面沖擊將逐步體現(xiàn)，美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)的走弱壓力或進一步加劇。美國經(jīng)濟走弱擔憂和仍舊復(fù)雜的全球地緣政治局勢，都將使避險需求持續(xù)上升，從而繼續(xù)支撐金價。

抗通脹屬性方面，雖然美國3月CPI、PPI全線回落，但由于關(guān)稅對消費者價格的傳導(dǎo)尚需時間，關(guān)稅政策的影響尚未體現(xiàn)在通脹數(shù)據(jù)中。今年以來，關(guān)稅前景已經(jīng)使得美國消費者通脹預(yù)期大幅攀升。美國4月密歇根大學(xué)消費者1年期通脹預(yù)期增長至6.7%，創(chuàng)1981年11月以來最高；5年期通脹預(yù)期增長至4.4%，創(chuàng)1991年7月以來最高。雖然通脹上行風險會限制美聯(lián)儲貨幣政策空間，但滯脹交易利多更為顯著，這是今年以來黃金價格強勁上漲的另一驅(qū)動。結(jié)合美聯(lián)儲官員的講話和海外市場機構(gòu)的分析，關(guān)稅對價格的影響大概率會在今年夏季開始顯著體現(xiàn)，屆時，黃金的抗通脹屬性有望繼續(xù)助推其價格上行。截至4月11日，全球最大的黃金ETF——SPDR的持倉量自特朗普上任以來已經(jīng)流入超81噸，增長約9.3%，持倉水平達到953.15噸，表明西方國家投資者對未來避險和對抗通脹的需求持續(xù)走強。

綜上所述，在特朗普政府的關(guān)稅政策背景下，黃金對沖美元信用風險的貨幣屬性、避險屬性和抗通脹屬性都可能進一步強化，支撐金價中長期繼續(xù)上漲。由于目前金價處于歷史絕對高位，美聯(lián)儲已經(jīng)暗示，如有必要將救助美債市場，短期美債市場的拋售有望放緩，而美方豁免部分商品關(guān)稅，未來若貿(mào)易爭端出現(xiàn)實質(zhì)性緩和，仍需警惕金價的階段性高位調(diào)整風險。

（作者單位：國貿(mào)期貨）