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4月下旬，國(guó)際黃金價(jià)格在創(chuàng)下歷史新高后，便維持高位震蕩走勢(shì)，調(diào)整幅度較小，在3200美元／盎司處獲得支撐。黃金價(jià)格之所以高位震蕩，是因?yàn)槿粢_啟新一輪上漲，需要更多的利多因素推動(dòng)。然而，此前諸如央行購(gòu)金、投資需求增長(zhǎng)以及避險(xiǎn)買盤等利多因素，其邊際作用已逐漸減弱。

但鑒于去美元化進(jìn)程不斷推進(jìn)、地緣政治危機(jī)頻繁爆發(fā)以及美元匯率持續(xù)走低，黃金價(jià)格同樣缺乏能使其價(jià)格大幅下跌的利空力量。展望未來，黃金價(jià)格若要開啟新一輪的上漲行情，很大程度上要依賴美聯(lián)儲(chǔ)降息這一驅(qū)動(dòng)因素。但在三季度，需特別警惕美債發(fā)行對(duì)美元流動(dòng)性造成的沖擊，一旦美元市場(chǎng)出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)，黃金價(jià)格或被波及。

美國(guó)滯脹風(fēng)險(xiǎn)增加

從美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景來看，滯脹風(fēng)險(xiǎn)正不斷加大。數(shù)據(jù)顯示，二季度，美國(guó)經(jīng)濟(jì)超預(yù)期反彈，這主要是對(duì)一季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)因“搶進(jìn)口”而導(dǎo)致的扭曲進(jìn)行正常修正，并非意味著美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能得到加強(qiáng)。二季度，不包括貿(mào)易、庫(kù)存及政府因素的私人國(guó)內(nèi)銷售增速放緩至1.2%，而一季度該數(shù)據(jù)為1.9%，這是2022年四季度以來美國(guó)國(guó)內(nèi)需求增長(zhǎng)最為緩慢的時(shí)期。

值得關(guān)注的是，美國(guó)企業(yè)財(cái)報(bào)呈現(xiàn)出一幅冰火兩重天的經(jīng)濟(jì)圖景：華爾街的金融巨頭以及硅谷的科技巨擘并未受關(guān)稅影響，盈利實(shí)現(xiàn)巨額增長(zhǎng)；而那些直接面向消費(fèi)者的公司卻在成本不斷攀升以及貿(mào)易戰(zhàn)所帶來的不確定性中苦苦掙扎。

“滯”的一面，除消費(fèi)表現(xiàn)外，在就業(yè)市場(chǎng)也有所體現(xiàn)，呈現(xiàn)出走弱態(tài)勢(shì)。美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)7月非農(nóng)新增就業(yè)人數(shù)驟降至7.3萬(wàn)，創(chuàng)下近9個(gè)月以來的最低紀(jì)錄，并且大幅低于預(yù)期的10.4萬(wàn)。5月和6月的數(shù)據(jù)也被大幅下修，兩個(gè)月合計(jì)新增就業(yè)人數(shù)減少了25.8萬(wàn)。

“脹”的一面則體現(xiàn)為關(guān)稅對(duì)美國(guó)物價(jià)產(chǎn)生了傳導(dǎo)作用。數(shù)據(jù)顯示，盡管7月美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)表現(xiàn)疲軟，但特朗普政府的關(guān)稅政策引發(fā)了通脹擔(dān)憂。美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局8月12日公布的數(shù)據(jù)顯示，7月，美國(guó)消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)（CPI）環(huán)比增長(zhǎng)0.2%，與6月0.3%的漲幅相比有所放緩，符合市場(chǎng)預(yù)期；同比增長(zhǎng)2.7%，低于市場(chǎng)預(yù)期的2.8%，與6月持平。剔除食品和能源價(jià)格的核心CPI環(huán)比增長(zhǎng)0.3%，符合預(yù)期，但同比漲幅達(dá)3.1%，高于預(yù)期的3.0%。

此外，隨著美國(guó)將有效稅率提升至數(shù)十年以來的最高水平，家具、服裝和娛樂等進(jìn)口密集型類別的通脹率進(jìn)一步攀升。

實(shí)證研究表明，滯脹環(huán)境往往對(duì)黃金極為有利。例如，20世紀(jì)70年代，美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入滯脹，黃金價(jià)格從1970年的低點(diǎn)43美元／盎司一路暴漲至1980年的高點(diǎn)666美元／盎司。這背后的邏輯在于，債券會(huì)因通脹上升而承受壓力，除銅和原油之外的大宗商品會(huì)因經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩而走弱，股市則會(huì)因銷售下滑以及成本上升而表現(xiàn)欠佳。在此情況下，資金需要尋覓安全資產(chǎn)，而黃金因其具備安全性，受到資金的青睞。

美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期升溫

在美國(guó)7月就業(yè)數(shù)據(jù)公布后，美聯(lián)儲(chǔ)部分政策制定者的態(tài)度有所動(dòng)搖，這或許意味著美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部勢(shì)力進(jìn)一步向“鴿派”轉(zhuǎn)變。上周，美聯(lián)儲(chǔ)理事庫(kù)克成為第三位考慮贊成降息的理事，她表示，企業(yè)招聘速度放緩“令人擔(dān)憂”，在一定程度上是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)折點(diǎn)的典型體現(xiàn)。美聯(lián)儲(chǔ)監(jiān)管副主席鮑曼在最新講話中預(yù)測(cè)，今年美聯(lián)儲(chǔ)可能適宜進(jìn)行3次降息。

8月12日，芝商所分析工具“美聯(lián)儲(chǔ)觀察”的數(shù)據(jù)顯示，美聯(lián)儲(chǔ)9月維持利率不變的概率為9.9%，累計(jì)降息25個(gè)基點(diǎn)的概率為94.1%；10月維持利率不變的概率為3.0%，累計(jì)降息25個(gè)基點(diǎn)的概率為35.6%，累計(jì)降息50個(gè)基點(diǎn)的概率為62.4%。

在美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期的刺激下，8月，黃金投資需求持續(xù)上揚(yáng)。截至8月11日，全球最大的黃金ETF——SPDR的黃金持有量升至964.2噸，超越了4月黃金價(jià)格創(chuàng)下歷史新高時(shí)的持倉(cāng)紀(jì)錄。

國(guó)際黃金協(xié)會(huì)發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，二季度，全球黃金需求量同比增長(zhǎng)3%，達(dá)到1248.8噸，較一季度增長(zhǎng)6.3%。其中，受金價(jià)大幅上漲的影響，首飾、工業(yè)等領(lǐng)域的實(shí)物金需求顯著減少，但黃金投資需求卻保持穩(wěn)定。此外，二季度，全球黃金投資需求達(dá)到477.2噸，同比增長(zhǎng)78%。其中，金條和金幣需求同比增長(zhǎng)11%；ETF及類似產(chǎn)品投資需求升至170.5噸，而去年同期該數(shù)據(jù)為-7.1噸。但與一季度相比，黃金投資需求有所下降，環(huán)比下降13.4%。7月，全球?qū)嵨镏С贮S金ETF資金進(jìn)一步流入，增加了32億美元。

警惕階段性的美元流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

自7月美國(guó)國(guó)會(huì)提高債務(wù)上限以來，美國(guó)財(cái)政部已發(fā)行約3280億美元的短期國(guó)債，用于重建現(xiàn)金余額。此舉會(huì)抽走金融體系中的資金，導(dǎo)致系統(tǒng)更易遭受意外事件的沖擊。Wrightson ICAP的數(shù)據(jù)顯示，由于國(guó)庫(kù)券不斷發(fā)行，以及9月中旬季度企業(yè)繳稅到期，美國(guó)財(cái)政部一般賬戶（TGA）中的現(xiàn)金余額規(guī)模預(yù)計(jì)從當(dāng)前的約4900億美元增至8600億美元。這會(huì)使美國(guó)銀行準(zhǔn)備金余額降至3萬(wàn)億美元以下。一旦美聯(lián)儲(chǔ)的總準(zhǔn)備金余額持續(xù)低于2.8萬(wàn)億美元，準(zhǔn)備金的下降便會(huì)對(duì)隔夜市場(chǎng)產(chǎn)生顯著影響，進(jìn)而觸發(fā)美元流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

隨著美聯(lián)儲(chǔ)隔夜逆回購(gòu)工具（RRP）的使用量持續(xù)下滑，到8月底，RRP的使用量可能趨近于零，這意味著美國(guó)財(cái)政部現(xiàn)金余額的增長(zhǎng)將消耗銀行準(zhǔn)備金，增加了融資市場(chǎng)出現(xiàn)壓力事件的可能性。

綜上所述，隨著此前諸如央行購(gòu)金、投資需求增長(zhǎng)以及避險(xiǎn)買盤等利多因素的邊際作用逐漸弱化，黃金市場(chǎng)正處于震蕩蓄勢(shì)階段。一旦美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施降息，黃金價(jià)格有望開啟新一輪漲勢(shì)，并且在美國(guó)滯脹風(fēng)險(xiǎn)上升的背景下，黃金價(jià)格上漲的動(dòng)能正逐步增強(qiáng)。

（作者單位：廣州金控期貨）