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滬銅主力合約價(jià)格自10月30日觸及89270元/噸的階段高點(diǎn)后，受宏觀情緒降溫、多頭獲利了結(jié)及現(xiàn)貨需求疲軟的影響，其運(yùn)行重心有所下移。在強(qiáng)供應(yīng)約束與弱消費(fèi)現(xiàn)實(shí)的博弈下，預(yù)計(jì)后期滬銅價(jià)格以高位震蕩為主。

全球銅礦步入短缺常態(tài)化階段

智利國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，因礦山運(yùn)營中斷及礦石品位下降，9月，銅產(chǎn)量為456663噸，環(huán)比回升7.79%，但同比仍下降4.5%。受8月Codelco最大礦場坍塌事故影響，盡管產(chǎn)量有所恢復(fù)，但仍低于去年同期。秘魯能礦部數(shù)據(jù)顯示，8月，銅產(chǎn)量同比下降1.6%，至24.27萬噸。國際銅研究組織預(yù)計(jì)，今年，全球銅礦短缺約15萬噸，2026年缺口將擴(kuò)大至30萬噸，全球銅礦供需格局步入短缺常態(tài)化的階段。

今年，中國進(jìn)口銅精礦現(xiàn)貨加工費(fèi)（TC）長期深陷-40美元/干噸以下的負(fù)值區(qū)間。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，10月31日，進(jìn)口銅精礦指數(shù)報(bào)-42.15美元/干噸，同比大幅下滑53.24美元/干噸。盡管2026年銅精礦長單加工費(fèi)談判仍在膠著中，但市場普遍預(yù)期最終結(jié)果將顯著低于今年21.25美元/干噸和2.125美分/磅的基準(zhǔn)價(jià)，并可能指向零水平，個(gè)別談判存在出現(xiàn)負(fù)值的可能。

相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，10月，中國電解銅產(chǎn)量為109.21萬噸，環(huán)比下降2.94萬噸，降幅2.62%，同比增長9.63%。產(chǎn)量環(huán)比下降主要受集中檢修壓制供給、原料供應(yīng)區(qū)域分化的影響。11月，計(jì)劃檢修的冶煉廠減少至5家，涉及粗煉產(chǎn)能150萬噸，預(yù)計(jì)影響產(chǎn)量4.8萬噸。在高銅價(jià)環(huán)境下，精廢價(jià)差擴(kuò)大有利于以廢銅或陽極銅為原料的冶煉廠提升開工率。預(yù)計(jì)11月電解銅產(chǎn)量環(huán)比下降0.37%，同比增幅收窄至8.21%。

此外，在旺季需求的帶動(dòng)下，9月，中國精煉銅進(jìn)口呈現(xiàn)總量回升、來源集中的態(tài)勢。海關(guān)總署數(shù)據(jù)顯示，9月，我國精煉銅進(jìn)口量為37.41萬噸，環(huán)比增長21.76%，同比上升7.44%。從來源國看，剛果（金）是我國精煉銅第一大供應(yīng)國，我國自該國的銅精礦進(jìn)口量為12.68萬噸，環(huán)比增長0.42%，同比增長3.27%，整體供應(yīng)保持穩(wěn)定；俄羅斯則位居第二，我國自該國的銅精礦進(jìn)口量達(dá)4.84萬噸，環(huán)比大幅增長91.76%，同比增長37.4%，增速顯著，進(jìn)一步鞏固了其作為中國主要銅供應(yīng)國的地位。

全球銅庫存分化明顯

近期，全球三大交易所的銅庫存呈現(xiàn)總量攀升、內(nèi)部分化的特征。數(shù)據(jù)顯示，截至10月31日，三大交易所銅庫存總量為57.34萬噸，較9月底增加4.1萬噸。但庫存地理分布極為不均，全球超過40%的顯性庫存集中在美國的COMEX倉庫，導(dǎo)致美國以外地區(qū)的可見庫存相對(duì)偏緊。從具體情況來看，COMEX銅庫存近7個(gè)月以來持續(xù)累積，已升至34.5萬噸。LME銅庫存走勢相反，在8月底觸及15.89萬噸的3個(gè)月高點(diǎn)后，于9月轉(zhuǎn)入新一輪去化周期，已降至13.46萬噸；上期所銅庫存10月先降后增，增至11.61萬噸，創(chuàng)近6個(gè)月以來新高。

國內(nèi)銅社會(huì)庫存方面，相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，截至11月3日，銅社會(huì)庫存為20.01萬噸，周度增加1.56萬噸，同比增長0.2萬噸。本周，國內(nèi)部分冶煉廠仍有減產(chǎn)及檢修計(jì)劃，預(yù)計(jì)電解銅到貨量將繼續(xù)回落；消費(fèi)端雖有望小幅抬升，但整體提振有限。在供應(yīng)收縮、需求略增的背景下，預(yù)計(jì)國內(nèi)電解銅庫存將小幅去化，現(xiàn)貨升水可能溫和上行。

電網(wǎng)投資需求仍具韌性

目前，國內(nèi)電網(wǎng)投資已從高速增長轉(zhuǎn)入高質(zhì)量發(fā)展階段。1—9月，國家電網(wǎng)完成固定資產(chǎn)投資超4200億元，同比增長8.1%，創(chuàng)歷史新高，全年有望首次突破6500億元。

相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，上周，SMM國內(nèi)銅線纜企業(yè)開工率為60.8%，環(huán)比下降1.54%，同比下降20.22%。從具體情況來看，汽車線束訂單保持平穩(wěn)，國網(wǎng)訂單以剛性需求為主，其余多數(shù)行業(yè)受終端需求疲軟與高銅價(jià)的雙重影響，新增訂單明顯收縮。盡管近期部分企業(yè)已開始為年度生產(chǎn)目標(biāo)進(jìn)行備產(chǎn)，但在需求未明顯改善、銅價(jià)高企的背景下，市場預(yù)計(jì)仍以剛需為主，企業(yè)開工率上行空間有限，預(yù)計(jì)本周銅線纜企業(yè)開工率將小幅回升至61.24%。

從宏觀面來看，當(dāng)前，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)在結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型中保持復(fù)蘇勢頭，后續(xù)“穩(wěn)中求進(jìn)”的宏觀政策有望繼續(xù)為經(jīng)濟(jì)修復(fù)提供支撐。與此同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策陷入兩難局面，這種謹(jǐn)慎態(tài)度削弱了市場對(duì)寬松政策的預(yù)期。

從基本面來看，當(dāng)前，銅市呈現(xiàn)典型的“強(qiáng)供應(yīng)約束”與“弱消費(fèi)現(xiàn)實(shí)”之間的博弈。一方面，供應(yīng)端持續(xù)偏緊。受印尼Grasberg銅礦停產(chǎn)等事件影響，全球銅礦供應(yīng)擾動(dòng)加劇。在原料壓力傳導(dǎo)至國內(nèi)冶煉環(huán)節(jié)的同時(shí)，銅加工費(fèi)維持負(fù)值及副產(chǎn)品價(jià)格回落使冶煉廠利潤顯著承壓，預(yù)計(jì)11月電解銅產(chǎn)量將環(huán)比下降。另一方面，需求端表現(xiàn)偏弱。盡管前期處于傳統(tǒng)旺季，但高銅價(jià)顯著抑制了下游采購意愿。若后期消費(fèi)端仍疲軟，社會(huì)庫存繼續(xù)累積，難以支撐銅價(jià)進(jìn)一步上行。

總體而言，當(dāng)前，市場的核心矛盾在于供應(yīng)緊張預(yù)期與需求疲軟之間的博弈。在新的驅(qū)動(dòng)因素出現(xiàn)之前，銅價(jià)大概率以高位震蕩格局為主。

（作者單位：中國國際期貨）