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銅礦TC現(xiàn)貨指數(shù)

數(shù)據(jù)來(lái)源：SMM 廣州期貨研究中心

10月底，LME三個(gè)月期銅價(jià)格突破11200美元/噸，滬銅期貨價(jià)格突破89240元/噸，均創(chuàng)下歷史新高，除了階段性宏觀政策預(yù)期向好帶來(lái)的利多驅(qū)動(dòng)，本次銅價(jià)上漲，離不開(kāi)銅礦端頻繁超預(yù)期擾動(dòng)使得供應(yīng)矛盾進(jìn)一步激化預(yù)期，以及大量投機(jī)資金流入助力。

市場(chǎng)熱度降溫后，11月，銅價(jià)進(jìn)入高位調(diào)整階段，考慮到銅礦偏緊格局在短中期內(nèi)較難緩解，在能源轉(zhuǎn)型過(guò)程中，銅戰(zhàn)略資源地位逐步提升及新興國(guó)家發(fā)展帶動(dòng)銅消費(fèi)等因素支撐，從中長(zhǎng)期來(lái)看，銅仍是相對(duì)較好的多配品種。

銅礦頻繁受干擾加劇礦緊邏輯

長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性矛盾：投資不足與資源稟賦惡化

一個(gè)大型銅礦從勘探、可行性研究、建設(shè)到投產(chǎn)，通常需要8~10年時(shí)間，投資巨大且風(fēng)險(xiǎn)極高。在2010年代中期大宗商品“超級(jí)周期”結(jié)束后，礦業(yè)公司資本開(kāi)支轉(zhuǎn)向謹(jǐn)慎。隨后，ESG（環(huán)境、社會(huì)和治理）投資的興起，以及全球能源轉(zhuǎn)型背景下投資者對(duì)化石燃料的規(guī)避，并未完全轉(zhuǎn)化為對(duì)基本金屬的青睞，導(dǎo)致流向新銅礦項(xiàng)目的資金長(zhǎng)期受限。

全球銅礦石的平均品位已從數(shù)十年前的1%~2%，下降到目前的不足0.7%，易于開(kāi)采的高品位銅礦資源日趨枯竭。新發(fā)現(xiàn)的礦床往往位于更深、更偏遠(yuǎn)或地質(zhì)條件更復(fù)雜的地區(qū)，導(dǎo)致開(kāi)采成本顯著上升，進(jìn)一步抑制了投資熱情。

銅礦干擾頻繁，放大供應(yīng)鏈的脆弱性

今年，多座大型銅礦超預(yù)期減產(chǎn)停產(chǎn)，Kamoa-Kakula礦山地震、El Teniente和Grasberg事故等，使得今年銅礦供應(yīng)增量再度不及預(yù)期，全年增速較2024年繼續(xù)下滑。SMM預(yù)計(jì)，今年，全球銅精礦硫化礦產(chǎn)量為1948萬(wàn)金屬噸，同比減少22萬(wàn)金屬噸。礦山供應(yīng)預(yù)期外減少，直接導(dǎo)致全球銅精礦供需平衡結(jié)果惡化，進(jìn)入三季度以來(lái)，絕大部分機(jī)構(gòu)都開(kāi)始下調(diào)全球銅礦的增量。與此同時(shí)，ICSG將今年全球礦山產(chǎn)量增速預(yù)期從2.3%大幅下調(diào)至1.4%。

銅礦供需失衡下，TC加速下滑得以體現(xiàn)。截至10月底，Mysteel 25%干凈銅精礦遠(yuǎn)期現(xiàn)貨TC綜合指數(shù)為-42.5美元/干噸，較2023年三季度94.7美元/干噸的高位下跌144.88%，也大幅低于2015—2024年歷史均值的61.54美元/干噸。

銅礦緊缺或?qū)⑦M(jìn)一步傳導(dǎo)至國(guó)內(nèi)冶煉端

對(duì)于國(guó)內(nèi)冶煉廠而言，由于長(zhǎng)單TC（今年為21.25美金/干噸）及副產(chǎn)品仍對(duì)冶煉利潤(rùn)有一定貢獻(xiàn)，今年以來(lái)，精煉銅產(chǎn)量保持高位，但市場(chǎng)預(yù)期2026年長(zhǎng)單TC很可能維持在零水平，甚至個(gè)別談判可能出現(xiàn)負(fù)值。而Antofagasta與中國(guó)主要冶煉廠于6月以0美元/干噸和0美分/磅的長(zhǎng)單加工費(fèi)鎖定2026年50%的礦量，已首現(xiàn)零加工費(fèi)時(shí)代，今年12月，雙方就剩下50%礦量加工費(fèi)的磋商結(jié)果將成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。以此推測(cè)，中國(guó)冶煉廠后期可能也將面臨巨大虧損壓力，不排除出現(xiàn)聯(lián)合減產(chǎn)行為。

新能源+AI浪潮

銅的“戰(zhàn)略資源”屬性更加凸顯

伴隨全球電力相關(guān)行業(yè)投資加速，大宗商品市場(chǎng)對(duì)銅的戰(zhàn)略價(jià)值與中長(zhǎng)期供需前景愈發(fā)關(guān)注，多國(guó)已將銅列入關(guān)鍵礦產(chǎn)清單。從電動(dòng)汽車、可再生能源與儲(chǔ)能電站到輸配電網(wǎng)絡(luò)，再到人工智能（AI）算力基礎(chǔ)設(shè)施，銅幾乎貫穿當(dāng)前能源轉(zhuǎn)型和智能化熱潮里的每個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)。業(yè)界普遍預(yù)計(jì)，這一趨勢(shì)將在未來(lái)持續(xù)推動(dòng)全球銅需求增長(zhǎng)。國(guó)際能源署（IEA）預(yù)測(cè)，2030年，新能源領(lǐng)域用銅占比將突破30%。今年，全球“數(shù)字基建”用銅量年均增速超15%，2030年的用銅總需求或達(dá)100萬(wàn)噸。與此同時(shí)，傳統(tǒng)領(lǐng)域需求持續(xù)托底：中國(guó)特高壓建設(shè)、歐美老舊電網(wǎng)改造（平均服役超40年）拉動(dòng)電力行業(yè)用銅占比穩(wěn)定在45%~48%，印度等新興市場(chǎng)城市化加速使建筑用銅需求增速超10%，形成“傳統(tǒng)托底+新興爆發(fā)”的需求格局，夯實(shí)銅的戰(zhàn)略資源屬性，吸引宏觀資金提前布局。

不可忽視的海外需求增長(zhǎng)

從宏觀層面來(lái)看，全球經(jīng)濟(jì)從“滯脹擔(dān)憂”向“溫和復(fù)蘇”過(guò)渡，尤其新興市場(chǎng)工業(yè)化和電氣化進(jìn)程加速，其基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、制造業(yè)正處于相對(duì)快速發(fā)展中，這將帶來(lái)基礎(chǔ)性的銅需求增長(zhǎng)，同時(shí)也帶動(dòng)中國(guó)出口保持高景氣。

自2024年年底起，市場(chǎng)對(duì)中國(guó)出口走勢(shì)一直存有憂慮。尤其在今年4月初特朗普提出“對(duì)等關(guān)稅”政策后，悲觀情緒一度達(dá)到頂點(diǎn)。但實(shí)際出口表現(xiàn)卻持續(xù)超出預(yù)期，屢次打破市場(chǎng)悲觀預(yù)期。1—10月，中國(guó)出口累計(jì)同比增長(zhǎng)5.3%（去年同期為同比增長(zhǎng)5.2%），韌性十足。

從前10個(gè)月的出口區(qū)域結(jié)構(gòu)來(lái)看，中國(guó)對(duì)東盟、歐盟出口占比分別為17.5%、14.9%，對(duì)非洲和拉丁美洲合計(jì)占比13.8%；對(duì)美國(guó)出口占比為11.4%，已明顯低于2018年底的19.2%。高端制造產(chǎn)品是中國(guó)競(jìng)爭(zhēng)力之所在，10月，我國(guó)汽車出口同比增長(zhǎng)34.0%、船舶出口同比增長(zhǎng)68.4%，集成電路出口同比增長(zhǎng)26.9%；鋰電池前三季度出口同比增長(zhǎng)26.8%。

我國(guó)與銅直接相關(guān)的電線電纜出口保持高速增長(zhǎng)，海關(guān)總署數(shù)據(jù)顯示，9月，我國(guó)電線電纜出口總量為25.23萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)21.38%。其中，銅線纜出口12.48萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)45.38%。

現(xiàn)實(shí)的考驗(yàn)：

高價(jià)對(duì)微觀消費(fèi)的反身抑制

銅價(jià)高位運(yùn)行大幅增加下游企業(yè)的原材料資金占用，尤其是中小企業(yè)因融資渠道有限、現(xiàn)金流儲(chǔ)備薄弱，面臨“采購(gòu)即虧損”或“無(wú)錢(qián)采購(gòu)”的兩難困境，最終被迫降負(fù)荷或退出市場(chǎng)，進(jìn)一步收縮整體需求規(guī)模。此外，高銅價(jià)推動(dòng)“精銅—再生銅”價(jià)差走擴(kuò)，同時(shí)，刺激了下游企業(yè)探索低成本替代材料，兩類需求分流效應(yīng)疊加，進(jìn)一步削弱了精銅的終端消費(fèi)需求，且這種替代趨勢(shì)在中低端領(lǐng)域尤為明顯。因此，投資者在投機(jī)熱度高漲之余要留一份謹(jǐn)慎。

展望未來(lái)，銅價(jià)短期的波動(dòng)和回調(diào)整理是市場(chǎng)對(duì)過(guò)快漲勢(shì)的修正和消化。但放眼長(zhǎng)遠(yuǎn)，由“結(jié)構(gòu)性供應(yīng)約束”和“顛覆性需求增長(zhǎng)”共同構(gòu)筑的供需緊平衡格局，決定了銅的戰(zhàn)略性地位不可動(dòng)搖。任何因市場(chǎng)情緒或短期因素導(dǎo)致的深度回調(diào)，反而可能為中長(zhǎng)期的布局提供更好的機(jī)會(huì)。

（作者單位：廣州期貨）